如何刻画美国金融市场流动性？
—— 2021年4月19日~4月25日
美国金融市场流动性状况如何、何时出现拐点和风险、用什么指标能够较好的衡量或刻画，是关注美股和海外市场投资者经常会问到的问题。分析美国金融市场流动性状况对判断未来市场走势也有很强的指导意义。
美国金融体系流动性状况也是多个层级（宏观总量与微观市场）、多个市场（回购、货币基金、商业票据、股票和债券）和多个维度（量和价）的。具体而言，
一、从量的角度，可以关注美联储资产购买规模；国债和信用债发行；股债资金流向；
二、从价的维度，根据流动性传导路径、不同融资主体和是否涉及信用风险等维度分为：国债市场（利率和曲线）、银行机构之间（Libor-OIS和FRA-OIS利差）、金融机构和集合投资机构等（回购市场）、非金融企业的短期（商业票据市场）和长期融资市场（信用债市场）、海外市场（美元互换）等几个层次。
总结而言，不管从量还是价的角度，当前美国金融市场的流动性都依然处于非常宽裕的状态，并没有因近期长端美债利率上行而出现明显收紧。当然，从边际变化上，增速的进一步提升也并不现实，但由于美联储持续宽松的政策姿态，除非通胀大幅超出预期，这一宽松的环境可能会维持相当长时间。我们预计，四季度附近待就业市场基本修复后，可能是美联储边际传递减量信号的时间窗口。
焦点讨论：当前美国金融市场的流动性如何？如何监测和刻画？
美国金融市场流动性状况如何、何时出现拐点和风险、用什么指标能够较好的衡量或刻画，是关注美股和海外市场投资者经常会问到的问题。在2月以来长端美债利率剧烈动荡、美股估值处于高位、未来2个月美国通胀特别核心通胀可能仍将走高、以及年底美联储可能开始逐步传递QE减量信号的背景下，分析美国金融市场流动性状况对判断未来市场走势也有很强的指导意义。
由于美国金融体系参与者众多且传导机制复杂，因此流动性状况也是多个层级（宏观总量与微观市场）、多个市场（回购、货币基金、商业票据、股票和债券）和多个维度（量和价）的。以芝加哥联储的金融条件指数为例（Financial Condition Index），其包含了风险、信用和杠杆三大维度的105个相关指标以刻画美国货币市场基金、股票、债券、以及影子银行体系的金融条件情况。因此，我们在本文中主要提供较为常用且最为关键的监测指标，供投资者参考。
图表1： 芝加哥联储金融条件指数包含了风险、信用和杠杆三大维度105个相关指标以刻画美国货币市场基金、股票、债券、以及影子银行体系的金融条件情况
一、量：美联储资产购买规模；国债和信用债发行；股债资金流向
1． 美联储资产购买。作为非常规的货币政策操作，不论是QE（2008年以来三轮QE和2020年疫情后无限量QE）还是扩表（如2019年10月起购买短债）都是美国货币当局永久性向市场注入流动性的最主要方式。当然，在极端市场环境下，还有其他各类流动性便利（facility）贷款、回购和流动性互换等暂时性的流动性支持，但均带有期限，因此不会向QE那样永久性的形成美联储持有的资产。
疫情以来，美联储资产规模从4.2万亿美元激增至7.8万亿美元，增幅超过2008年金融未来以来三轮QE之和。目前，美联储仍在以每月至少800亿和400亿美元的速度购买国债和MBS，不过二阶导数已经开始回落。按目前路径，我们预计，美联储可能四季度基本实现就业修复时开始传递QE减量信号。
图表2： 美联储仍在以每月至少800亿和400亿美元的速度购买国债和MBS，不过二阶导数已经开始回落
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